公司研究深度报告2006年8月21日中国国航（601111）/2.77郭东谋755－82960440载着国旗飞翔guodm◎ccs.com.cn周期性消费品·航空估值区间：3.0－3.3推荐－A（首次）国航是我国的旗舰航空公司，是我国唯一能够在机身上披挂国旗的航空公司。上证指数:1596国航主基地在北京，在北京客运市场份额接近45％，高端商务客源比例超过70％,在国际航线上市场份额接近50％。并与国泰航空建立战略性合作关系。股本数据行业需求增长良好：行业内生性增长依旧旺盛，短期内无需过虑运力大幅过A股总股本(万)1107221流通A股(万)163900剩，客座率将稳步上升，而客票收益在燃油附加费下将获得较大补充,国内流通市值(亿)45.56航线票价水平将上升，预计国内，国际和地区航线票价水平分别上升2％，5股价表现％和0％。预计06年客运收入将达到382亿，同比增长17.4％，净利润达绝对值相对上证到14.6亿，同比下降15％。3个月(%)6个月(%)国际开放的最大受益者：国航在国际航线客运周转量上的市场份额接近501年(%)52周波动(元)％，在中美和中欧航线上占有率超过50％；在外贸增长，旅游签证放宽，消费升级推动下，以及奥运会，世博会，亚运会等活动陆续举行，国际航线将股价走势为国航带来更多的优质高端国际客源和更高的收益。民航重组的先行者和最大受益者：国航在2002年最先在行政体制内完成行业大规模整合，重组代价最小，风险最低，而收益最大。重组带来了网络效应，运力协调，成本分摊等规模效应，目前国航在总周转量，货运周转量以及国际段客运周转量上名列行业第一，在单位收益能力和单位成本等众多运营指标上领先行业。资料来源：招商证券相关研究与国泰航空合作后对地区航线控制力度进一步加强：国航，港龙以及国泰联航空业2006年中期投资策略报告合在北京－香港市场的运力超过90％，随着国航和国泰相继完成私有化，国1/6/2006航和国泰的交叉持股以及加强合作将有利于地区航线的运力控制以及票价水平稳定，并在国泰合作下进一步渗入其他国内枢纽机场，包括上海市场。投资建议与风险：行业内生性增长良好，而唯一的和根本的问题在于高油价；目前持续上升的客座率以及票价承受能力的提高将有利于提升行业收入和收益水平；按照目前油价水平，我们预计国航将能保持较高赢利水平，按照1.3－1.4倍PB定价（接近上航1.38倍PB），给予“推荐－A”投资评级。主要财务指标会计年度20052006E2007E2008E会计年度20052006E2007E2008E主营收入(百万)40,08146,27453,57064,598每股收益(元)0.180.130.160.38同比增长率(%)15.02%15.45%15.77%20.59%每股净资产(元)2.102.342.502.88营业利润(百万)2,3912,1372,6115,885净资产收益率(%)8.62%5.61%6.41%13.13%同比增长率(%)-11.33%-10.62%22.16%125.39%每股股息(元)0.000.000.000.00净利润(百万)1,7091,4551,7744,189股息收益率(%)0.00%0.00%0.00%0.00%同比增长率(%)-33.26%-14.88%21.96%136.06%负债率(%)67.26%62.24%62.87%62.79%主营利润率(%)17.70%15.77%15.67%19.45%P/E(倍)15.2321.0017.227.30营业利润率(%)5.97%4.62%4.87%9.11%P/B(倍)1.311.181.100.96净利润率(%)4.26%3.14%3.31%6.48%EV/EBITDA(倍)4.594.443.832.60公司研究正文目录一、投资要点以及估值分析............................................................................................71.1总结和投资建议..............................................................................................71.2正面因素分析................................................................................................71.3主要风险因素.........