用股指期货管理风险——套保与流动性风险管理研究提云涛边慎袁英杰2007.11.28www.sw108.com申万研究主要内容1.为什么要套期保值2.从“避险”到“低风险收益”：目标的演变3.细节提升绩效：关注套期保值的细节4.还有吗？用期指管理流动性风险5.套期保值与其他股指期货策略www.sw108.com申万研究21.1为什么要套期保值„巨额资产需要规避系统风险图1：2004年以来的机构重仓股市值（亿元）机构持仓股票市值大幅增加180002004年,1810亿元；2007年3季度16880亿元1600014000但系统风险并未下降12000沪深300指数按周收盘价计算，1000080002003年，最大跌幅7.59%，标准差2.33%；60002007年，最大跌幅8.94%，标准差4.60%。4000200002004200520062007„套期保值可以规避系统风险图2：2003年以来的系统风险采用股指期货套保可规避系统风险10%假设现货组合是TX指数，用TX期货合约做套标准差8%保工具，模拟股指期货套保。单周最大跌幅未套保的最大损失：10.57%6%套保后的最大损失：1.36%4%套期保值确实可以规避系统风险。2%0%20032004200520062007数据来源：申万研究www.sw108.com申万研究31.2套保前后效果比较„套保流程假设套保时间为2007年12月，现货满仓，不考虑流动性不足的冲击成本问题，假设当日完成期货交易。第一步，用9月-11月数据计算组合关于当月期货合约的beta系数，R2等参数；第二步，确定套保合约张数并建仓；第三步，调仓,假设套期保值比不变，考虑调仓的期指调整差异；第四步，结束套保。图3：1998年台证指数表现（1998年1-12月）图4：套保后的TX指数组合表现（2007年12月）100001.041.0080000.960.9260000.88未套保组合0.84套保组合4000‘Jan_98Feb-98Mar-98Mar-98Apr-98May-98Jun-98Jul-98Aug-98Sep-98Sep-98Oct-98Nov-98Dec-980.801-Dec3-Dec7-Dec9-Dec11-Dec15-Dec17-Dec19-Dec22-Dec24-Dec29-Dec31-Dec注：根据台湾期货交易所数据整理www.sw108.com申万研究41.3海外市场股指期货套期保值图4：套保后的TX指数组合表现（2007年12月）„套期保值的效果1.04通常套期保值后组合风险下降1.000.96日收益标准差从套保前的1.45%下降到1.05%；0.920.88未套保组合最大损失从套保前的10.57%下降到1.36%。0.84套保组合0.801-Dec3-Dec7-Dec9-Dec11-Dec15-Dec17-Dec19-Dec22-Dec24-Dec29-Dec31-Dec„香港市场中套保频繁HSI期货中套保占比32%图5：香港市场套期保值应用调查90%83%mini-HSI期货中套保占比10%80%70%HSI期货Mini-HSI期货60%55%也用其它衍生品套期保值50%40%32%30%20%10%13%10%7%0%交易套期保值套利数据来源：衍生产品市场交易研究调查,2005年6月http://www.hkex.com.hk/research/research_c.htmwww.sw108.com申万研究5主要内容1.为什么要套期保值2.从“避险”到“低风险收益”：目标的演变3.细节提升绩效：关注套期保值的细节4.还有吗？用期指管理流动性风险5.套期保值与其他股指期货策略www.sw108.com申万研究62.1套期保值的原理与问题„套期保值的基本原理现货走势高度相关，用期指空头对系统风险是现货的主要风险，股指期货与冲系统波动降低风险。套保后组合的收益和风险分别为收益率Rh=RS−h*FR21/2风险SD(R)(hVar=()SR+*h(FVar−)hCov2RR(,R))其中RS现货收益率，RF期货收益率，h套期保值比；Var(*)是方差,Cov(*)是协方差„衡量套保效果的指标套保后组合标准差套保后组合Sharp比率套保组合与低风险品种的风险收益的相对值套保前后系统的是否稳定www.sw108.com申万研究72.2流程与节点确定套期保值