深度研究报告/银行业深度研究报告·专题研究2010年4月13日强于大市新估值：增长市盈率（GPE）——上市公司估值方法研究——研究员内容摘要：付立春执业证号：S1250109050918z价值投资的核心就是股票价值取决于预期收益。目前市场上常用的相对电话：010-57631088估值和绝对估值方都有各自的严重缺陷：DDM存在着不可克服的内在邮箱：flc@swsc.com.cn缺陷：假设企业永续存在（增长）不实际，也忽略了分红率与成DDM薛娇长率的内在联系。直接通过折现分红得出预期股价过于简单、机械与绝执业证号：S1250110030165对；用投资回收期是虽然成功解决了企业永续存在这一问题，不过PE没电话：010-57631099邮箱：xjiao@swsc.com.cn有考虑到公司盈利增长的问题，动态PE增长率的选择随意性过强。z结合（DDM）绝对估值方法中对企业增长率与增长阶段的设定方法，将银行业相对市场的表现：2009H-PE估值（包括静态与动态）发展为考虑实际企业增长的增长市盈率6000银行/沪深3002.4（GrowingPE,GPE）。5500300银行沪深3002.250002z扩展后的GPE在理论上既避免了PE对短期盈利的过度依赖，又避免了450040001.8DDM对企业永续存在的苛刻假设；在应用中既减少了PE的粗糙误差，35001.6又避免了绝对估值地过度假设误差。30001.425001.2zGPE对上市公司价值的评估重心从短期业绩波动转向了中长期发展速度2009-6-12009-7-92009-9-72010-2-12009-6-192009-7-292009-8-182009-9-252009-12-22010-1-122010-2-262010-3-182009-10-232009-11-122009-12-22与可持续性，更为接近价值投资的核心。资料来源：西南证券研发中心z增长市盈率的（GPE）的计算较PE复杂，但较DDM等绝对估值方法简单。基本计算过程为若（1+g）+（1+g）2…+(1+g)n=PE，其中g为盈利增推荐组合的市场表现：2009H-9-长率、为静态市盈率，那么即为投资回收期或者增长市盈率（），600035PEnGPE5500g*PE+g+1基本显式解为log1+g-1。5000304500254000z根据增长率与增长阶段划分的不同，GPE可以演化为单期、零增长、固3500203000定增长、多阶段增长等多种形式。2500沪深300300银行152000浦发银行150010z应用案例，本文对已经公布2009年报的10家银行进行估值指标的对比。从结果看，GPE与PE、动态PE的绝对数据存在着很大不同，不同公司2009-1-52009-2-92009-3-92009-4-72009-5-62009-6-52009-7-32010-3-22009-7-312009-8-282009-9-252009-11-22010-1-262010-3-302009-11-302009-12-28之间相对估值的大小顺序也发生了很大的变化。对比同期涨跌幅，PE和资料来源：西南证券研发中心股价涨幅之间的相关性很弱，而GPE对股价涨幅的预测比较准确，动态PE次之，这也印证了GPE理论合理性。请务必阅读正文后的免责声明部分请务必阅读正文后的免责声明部分深度研究报告/银行业目录一、传统价值投资与估值............................................................................................................................................................11.绝对估值：股利贴现模型（DDM）...........................................................................................................................12.相对估值：市盈率（PE）............................................................................................................................................2二、新估值模型：增长市盈率(GPE).........