银金融工程可转债定价报告2011年2月21日分析师：戴欢欢中国石化可转债投资价值分析执业证书编号：S0600210080002联系电话：0512-62938662投资要点邮箱：daihh@gsjq.com.cn联系人：李雅娜发行指标联系电话：021-63122950邮箱：liyn@gsjq.com.cn石化转债发行日期2月23日，发行规模230亿元，信用评级为AAA级，期限为6年，有担保。票面利率分别为0.5%、0.7%、石化可转债发行指标及价格估计1.0%、1.3%、1.8%、2.0%，初始转股价为9.73元。股东配售价格发行规模230亿元债券期限6年为3.314元，配售比例较高，正股抢权机会可期。信用评级AAA条款分析发行日期2011年2月23日转股价9.73元/股与工行和中行转债类似，向下修正条款相对较苛刻，无回售条可转债定价112.38元-115.98元款，赎回条款相对宽松。整体而言，发行人权力较大，对转债持有人约束力较强。两市可转债转股溢价率统计（不含唐钢转债）价值分析纯债价值：结合交易所同类企业债和08石化债的到期收益率，及中石化转债的信用等级，预估纯债贴现利率为5.18%，纯债价值为83.46元，相对较低。转债理论价格：按照中石化最近一年的历史波动率，当正股价格9.1元~9.5元时，石化转债的理论价格为：111.61元~114.5元。转债市场价格：对比中行和工行转债的转股溢价率水平，结合相关文章相应正股之间的波动率对比和正股预期，预估石化转债的转股溢价2010年7月20日率在18%~22%较为合理，当股价在9.1元~9.5元时，中石化转债市《关注转债回售压力下正股的交易性机会》2010年8月20日场价格为110.36元~119.12元，核心区间为112.38元~115.98元。《转债扩容加速关注“新债”新机》投资策略2010年9月4日《新债越捧越热老债另辟“升”机》除控股股东以外的原A股股东可优先认购约1379.95万手（合138亿元），优先认购比例为60%。预计网上、网下中签率为0.52%~0.75%。建议积极参与申购。1东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分银行业中国石化可转债投资价值分析1.中国石化可转债发行指标中国石化将于2月23日在上交所发行230亿元A股可转债，信用评级为AAA级，期限为6年，由中国石化集团担保。每年的票面利率分别为0.5%、0.7%、1.0%、1.3%、1.8%、2.0%，利率水平略低于中行转债，优于工行转债。初始转股价为9.73元，按2月18日的收盘价计算，初始转股溢价率为6.4%。股东配售价格为3.314元，配售比例较高，正股抢权机会可期。整体而言，石化转债发行规模较大，利率中等。原股东配售比例远高于工行转债，仅次于中行转债。在其良好的信用评级及正股低估值、良好预期支撑下，对机构投资者吸引力较大，转债打新和炒新行情可期。表1：石化转债发行指标发行人中国石化信用等级AAA上市日期2011-2-23担保者中国石化集团期限6年发行规模230亿元转股起始日2011-8-24初始转股价9.73元转股期现原股东配售价元股5.5年3.314/发行方式采取向控股股东以外的原A股股东优先配售，余额网上、网下发行票面利率0.5%、0.7%、1.0%、1.3%、1.8%、2.0%，到期赎回价格107元（含息）资料来源：东吴证券研究所表2：石化转债与中行、工行转债比较发行存续代码简称发行方式配售价格票面利率规模期限113001.SH中行转债4006优先配售3.75元0.5%、0.8%、1.1％、1.4％、1.7％、2.0％113002.SH工行转债2506优先配售0.51元0.5%、0.7%、0.9%、1.1％、1.4％、1.8％110015.SH石化转债2306优先配售3.314元0.5%、0.7%、1.0%、1.3%、1.8%、2.0%资料来源：东吴证券研究所2.条款分析与工行和中行转债类似，向下修正条款相对较苛刻，无回售条款，赎回条款相对宽松，显示发行人未来促使转债投资者转股的意愿较强。整体而言，发行人权力较大，对转债持有人约束力较强，转债无权回售，持有人受保护力度较弱。表3：中国石化可转债条款设臵转股价向下触发条件在可转债存续期内，当公司A股股票在任意30连续交易修正条款日中至少15个交易日的收盘价低于当期转股价格80%时，公司有权提出转股价格向下修正方案修正价格不低于该次股东大会召开日前20个交易日公司股票交2东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明