2011年第7期所完总第329期第30卷我国基金规模对业绩及其投资行为的影响分析冰杨宁陈永生摘要：本文从实证角度出发，采用面板数据分析法研究基金规模与业绩及其投资行为之间的关系。结果显示：随着基金规模的扩大，基金经理先是倾向于提高投资组合内股票的持股比例，然后才是增加股票的数目，提高投资的分散化程度。大型基金随规模变大其投资分散化程度提高较显著；而大盘股基金随规模扩大其持股比例提高的程度较显著。关键词：基金规模；基金业绩；投资行为JEL分类号：G19，G29，G20一、引言从中国最近几年资本市场的表现来看，人们普遍观察到基金的规模在逐渐变大，基金公司也似乎热衷于发行一些大型基金来显示其实力，以至于出现个别基金管理公司单只基金募集超过四百亿元人民币的神话。由此也引发了一系列的疑问，基金规模是不是越大越好，规模越大是不是真能形成规模经济，给投资者带来较高的收益；同时随基金规模的扩大，基金管理人的投资行为会不会受到影响，基金的投资组合中持股数量和持股比例等是否会随之发生变化。为此，本文收集我国资本市场的公开数据，从资金流动视角来衡量基金规模的变化，采用面板数据的个体固定效应模型对上述问题进行检验。利用收集到的有限样本回归发现，在我国资本市场中，基金规模与业绩表现为负相关的关系，小型基金比大型基金更能获得较好的收益；基金规模对其投资行为的影响表现为，规模的扩大首先会增加基金投资组合中原有股票的投资，即增加原有股票的持股比例，然后由于流动性约束的存在也会使基金选择新的股票进入投资组合，即增加其持股的数目。本文分以下几个部分展开论述：第二部分为文献综述并提出本文的研究假说；第三部分为研究设计；第四部分为实证分析；第五部分为总结。二、文献综述在国外基金规模对业绩的影响一直是学者感兴趣的话题，相关的研究成果也较为丰富。如Collin和Mack(1997)对美国基金数据进行分析后发现股票型基金在资产规模为7亿美元左右时就达到规模经作者简介杨宁：西南财经大学金融学院博士研究生，研究方向资本市场；陈永生：西南财经大学金融学院教授，研究方向资本市场。本文系西南财经大学“211’’课题“中国现代金融发展与创新’子课题——“证券投资基金业绩评价方法研究”的阶段性成果。我国基金规模对业绩及其投资行为的影响分析济；Danie1．C等(1999)认为在管理水平相同的情况下，基金的规模对业绩存在显著的影响；Annaert等(2001)利用数据实证后发现法国的中小型基金存在明显的规模经济；Chen等(2004)从美国37年的数据中选取741只基金研究后发现基金规模与业绩存在负相关的关系，规模越大反而导致业绩越差；Faug~re和Shawky(2003)发现专注投资小盘股的基金如果规模太大会受到流动性的限制，从而严重影响其业绩；Berk和Green(2004)指出基金经理的投资能力是有限的，若基金规模变大，其投资的边际效率会降低，故得出和前面学者一致的结论即基金规模并非越大越好。就基金规模变化如何具体影响基金投资行为，国内外的研究则相对少见。Pollet和Wilson(2008)认为规模的增大会带来基金资产的多样化，尤其是小盘股基金会因资产的多样化获得较好业绩。对于基金管理公司而言，随着管理资产规模增大，基金公司更倾向于发行新的基金来应对规模变大，增加基金的只数，让每只基金的资产保持适当规模，而不是让单只基金规模做得太大。Ramos(2009)~U抛开规模变动的表面特征，从法律制度和会计制度等层面来深入解释各国基金整体规模为什么会发生变动。由于我国基金行业相对国外发展较晚，相关的理论研究同国外相比存在较大差距。具体来讲，国内学者对基金规模的研究较少，仅有的部分文献都是集中在研究规模对业绩的影响，而对规模如何具体影响投资行为的研究基本没有。如林坚等(2002)对当时仅有的少量基金采用周数据分析，只收集到2001年的数据进行分析后发现：基金规模与业绩之间的关系是随着规模的扩大先出现一个规模不经济阶段，达到最低点后再出现随着规模扩大而呈规模经济的阶段；寻明辉(2006)~U用面板数据实证后发现滞后一期回报率、上期国债全价指数和A股指数波动等都会影响到基金的规模；益智(2009)利用单因素方差分析法，发现我国基金在熊市时期规模和业绩不存在显著关系，而在牛市时期却有着显著影响，表现为中盘基金比大小盘基金的业绩要好。正是由于国内鲜有研究基金规模变动对基金投资行为的影响，因此本文综合Faug6re和Shawky(2003)、Berk和Green(2004)以及Pollet和wilson(2008)的研究方法，假设基金经理的投资能力有限，寻找新的投资机会需耗